Las señales de que la tan hablada QE (Quantitative Easing) europea (la compra de deuda soberana por parte del BCE) es inminente (se espera a la reunión del BCE de este mes de enero), son cada vez más intensas, y en esta semana han tenido dos manifestaciones muy concretas, una económica y otra jurídica. La económica, la decisión del Banco Nacional de Suiza (SNB) de eliminar el suelo del euro franco suizo (EURCHF) de 1,20, y la jurídica, las recientemente conocidas conclusiones del Abogado General del TJUE, Cruz Villalón, en el asunto C-62/14, Peter Gauweiler y otros/Deutsher Bundestag, en el que en sede de cuestión prejudicial se analiza el carácter ajustado a Derecho Comunitario del OMT («Outright Monetary Transactions») o programa de compra de deuda soberana, aprobado por el BCE en 2012.
Partiendo de lo anterior, me extiendo en un post al más largo de lo normal -mis disculpas por delante- en (i) plantear una muy breve explicación de la medida económica para no iniciados en la materia, y (ii) esbozar las líneas generales de las magníficas conclusiones del Abogado General al respecto.
Para el primero de los objetivos, esto es, la sintética explicación para no economistas de la medida aprobada en sus términos básicos por el BCE en el año 2012, es preciso tener en cuenta lo siguiente:
– El BCE quiere reaccionar frente al escenario de estancamiento temido, impulsando la inflación.
– Con ese objetivo, a la vista de las medidas ya adoptada hasta la fecha, y teniendo en cuenta que (i) los bancos de la zona euro ya están inundados de dinero en efectivo y no prestan dinero por falta de confianza o por una demanda de crédito débil, y que (ii) el rendimiento de la deuda pública es ya muy bajo, la media que se plantea es la compra programada de deuda soberana de forma directa en los mercados secundarios por el BCE, modo de instrumento de política monetaria.
– El objetivo perseguido es el de depreciar el euro, de modo que este mecanismo constituya un auténtico instrumento de política monetaria. Se presiona a la baja el valor del euro para generar inflación: subida de precios por importaciones más caras y un esperado crecimiento de las exportaciones. La actuación del BCE a través del OMT busca presionar el tipo de cambio para, con ello, general inflación.
Desde una perspectiva jurídica, este tipo de actuaciones del BCE plantea un problema de adecuación del OMT al Derecho Comunitario, debate suscitado en la cuestión prejudicial en la que el pasado 14 de enero dio a conocer sus conclusiones el Abogado General del TJUE, que entiende compatible con el TFUE la medida. El debate jurídico puede sintetizarse de la siguiente forma:
- Mediante el citado programa, el BCE se declaraba dispuesto a adquirir deuda pública de los Estados de la eurozona en los mercados secundarios, bajo determinadas condiciones: (i) los Estados concernidos debían estar sujetos a un programa de asistencia financiera del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera («EFSF») o del Mecanismo Europeo de Estabilización («ESM»); 2 programa que debía incluir la posibilidad de que el EFSF o el ESM realizaran compras en el mercado primario; (ii) las operaciones se centrarían en los plazos más cortos de la curva de rentabilidades; (iii) no se establecerían límites cuantitativos previos; (iv) el BCE recibiría el mismo trato que los acreedores privados, y (v) el BCE se comprometía a esterilizar íntegramente la liquidez generada.
- El BVerfG alemán se dirige con carácter prejudicial al Tribunal de Justicia por primera vez en su historia, cuestionando la legalidad del programa OMT. El BVerfG pregunta, en primer lugar, si, en vez de una medida de política monetaria, dicho programa no constituye más bien una medida de política económica, que quedaría fuera del mandato del BCE. En segundo lugar, el tribunal alemán duda de que la referida medida respete la prohibición de financiación monetaria de los Estados miembros recogida en el TFUE.
- El Abogado General considera que el programa OMT es una medida no convencional de política monetaria. Ahora bien, este tipo de medidas no convencionales debe respetar determinadas disposiciones del Derecho originario (por ejemplo la prohibición de financiación monetaria de los Estados miembros), y específicamente el principio de proporcionalidad.
- En cuanto a la primera cuestión prejudicial, relativa a si el programa OMT constituye en realidad una medida de política económica en vez de monetaria, el Abogado General estima que los objetivos del programa OMT son en principio legítimos y acordes con la política monetaria. Sin embargo, dado el significativo papel que el BCE desempeña en los programas de asistencia financiera (diseño, aprobación y vigilancia periódica), en determinadas circunstancias podría entenderse que su actuación constituye más que un mero «apoyo» a la política económica. Por ello, si se llegara a aplicar el programa OMT, para que éste mantenga su carácter de medida de política monetaria, el BCE debe abstenerse de participar directamente en el programa de asistencia financiera aplicado al Estado afectado.El Abogado General estima que el BCE debe motivar adecuadamente la adopción de una medida no convencional, como el programa OMT, identificando con claridad y precisión la circunstancia extraordinaria que la justifica. Dado que esta justificación no figura en el comunicado de prensa publicado el 6 de septiembre de 2012, si el programa llega a ponerse en práctica, tanto el acto jurídico que le dé forma como su aplicación deberán cumplir las mencionadas exigencias de motivación.
- Asimismo, sostiene que el programa OMT es necesario y proporcionado en sentido estricto, pues el BCE no asume un riesgo que le lleve necesariamente a un escenario de insolvencia. El Abogado General advierte de que esta apreciación se encuentra condicionada a la aplicación efectiva del programa OMT, limitándose su análisis a los elementos contenidos en el comunicado de prensa de 6 de septiembre de 2012.
- Por lo que respecta a la segunda cuestión prejudicial –la prohibición de financiación monetaria prevista en el TFUE– el Abogado General examina si, al permitir que el BCE compre títulos de deuda de los Estados miembros de la zona euro en el mercado secundario, el programa OMT está violando esa prohibición de adquirir directamente instrumentos de deuda de los Estados miembros. Señala que esta prohibición es una regla fundamental del «marco constitucional» que rige la Unión económica y monetaria, y que, por ello, sus excepciones deben interpretarse restrictivamente. El TFUE no prohíbe las operaciones en el mercado secundario (pues de lo contrario se estaría privando al Eurosistema de una herramienta indispensable para el normal desempeño de las funciones ligadas a la política monetaria, pero sí exige que, cuando el BCE intervenga en dicho mercado, lo haga con garantías suficientes que permitan conciliar su intervención con la prohibición de financiación monetaria.
- El Abogado General considera, del mismo modo, que, si bien la aplicación del programa OMT puede inducir inevitablemente en cierta medida a los inversores a adquirir deuda en el mercado primario, el BCE actuará con especial cautela al intervenir en el mercado secundario, con el fin de evitar conductas especulativas que desvirtúen la eficacia del programa OMT. Lo esencial es que ese estímulo a la adquisición de deuda no resulte desproporcionado respecto de los objetivos de la medida.
- Con el fin de no vulnerar la prohibición de financiación monetaria, el programa OMT deberá llevarse a cabo, en su caso, de modo que se permita que los títulos de deuda pública afectados alcancen un precio de mercado, a fin de que siga existiendo una diferencia efectiva entre una adquisición de títulos en el mercado primario y en el secundario. Se persigue en definitiva, evitar que una compra inmediata en el mercado secundario tras la emisión del título, suponga una vulneración indirecta de la prohibición de adquisición originaria de esos títulos, en definitiva, de financiación monetaria.
Podéis encontrar un comentario detallado de las conclusiones de Cruz Villalón en el blog del profesor Alfaro, aquí y aquí, y consultar resumen de las las conclusiones aquí.
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